延江股份：典型家族式企业 未来的绩优白马股

　　6月2日，新股延江股份（300658）登陆创业板，发行价19.41元，上市首日顶格上涨44.00%，涨停价27.95元，总股本1亿股，流通盘2500万股。

 

　　延江股份全称“厦门延江新材料股份有限公司”，成立于2000年4月3日，是一家专业生产一次性卫生用品表层材料的供应商，主要产品包括PE打孔膜、3D打孔无纺布、热风无纺布、ADL导流层等。

 

　　延江股份在材料改良、结构优化、工艺创新、设备改造等多个领域拥有多项市场领先技术，客户涵盖了国际以及国内各大主要卫生用品龙头企业，包括金佰利、宝洁、恒安、爱生雅、尤妮佳、倍舒特、桂林洁伶和重庆百亚等。2014年公司3D打孔无纺布、PE打孔膜在国内厂商中排名第一，2015年在国内面层材料的市场占有率为4.47%-8.93%。

 

　　业绩方面，2014年至2016年，延江股份总营收分别为3.70亿、4.65亿、5.99亿，同比增长65.88%、25.75%、28.96%；净利润4230万、6397万、8942万，同比增长98.30%、51.23%、39.78%。2017年一季度，公司实现营收1.77亿，同比增长37.11%；实现净利润2218.29万元，同比增长3.28%。

 

　　具体来看，公司近几年业绩保持稳健增长的态势，今年一季度由于成本抬升，毛利率同比大幅下滑7.5个百分点至32%，导致净利润增速远远不及营收增速。不过公司总体毛利率，仍然高于行业平均水平。

 

　　现金流方面，公司的应收款占比和增速均有些高，因此公司的经营现金流净额2016年仅增长10%至8393万，远低于39%的利润增速，公司账面货币资金1亿元，短期借款1.2亿元，长期借款204万，现金流水平一般。

 

　　值得注意的是，延江股份本次上市募投项目只有一个，为募资4.34亿的年产能2.2万吨的打孔无纺布项目，但是最近三年，公司打孔无纺布产能利用率分别为96.7%、78.6%、77.5%，在这种情况下为什么还要投入4.34亿继续扩大打孔无纺布产能呢？让人十分费解。

 

　　股东层方面，延江股份是典型的家族企业，实际控制人为谢氏家族，包括谢继华、谢继权、谢影秋、谢淑冬、谢道平、林彬彬六人。其中，谢道平和林彬彬系夫妻关系，谢继华、谢继权、谢影秋、谢淑冬四人系其子女。本次发行前，谢氏家族六人直接持有公司91%股份，通过延兴投资和兴延投资间接持有延江股份1.75%股份，共计持有公司92.75%股份。

 

　　行业板块方面，延江股份的主要产品作为面层材料，普遍用于一次性卫生用品的生产，下游为卫生巾、护垫、婴儿和成人纸尿裤以及医疗和食品包装等行业，按大类划分，一次性卫生用品面层材料主要有无纺布和PE打孔膜两大类。其中，PE打孔膜主要用作卫生巾的面层材料，打孔无纺布主要用作卫生巾和纸尿裤的面层材料以及部分高端纸尿裤的底层材料。

 

　　1990年至2015年的26年间，我国女性卫生巾消费量从28亿片增加到817.2亿片，2015年是1990年的29倍，市场渗透率则由5%提高到86.9%。根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的统计，2015年我国国内妇女卫生用品市场规模约为373.6亿元。预计到2020年底，我国女性卫生巾的市场渗透率将接近100%，市场规模将提高到611亿元。

 

　　婴儿纸尿布市场方面，2015年婴儿纸尿布的消费量达到280.5亿片，同比增长12.7%，市场渗透率由2014年的41.0%上升到46%，市场渗透率仍然有较大的提升空间和潜力。根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的统计，2015年我国婴儿纸尿布市场规模为313.8亿元，预计未来五年内我国婴儿纸尿布市场将维持年均8%的增长速度，到2020年底，市场渗透率将增至60.7%，市场规模达到424亿元。

 

　　目前，全球有很多落后地区仍没有普及卫生巾和纸尿裤，延江股份在国内纸尿裤市场，以及东南亚、非洲、中东等地区的卫生巾市场仍有很大的增长空间。

 

　　整体来看，延江股份所处的行业下游属于刚需快消品，较为稳定，公司在客户和市占率方面也拥有一定的竞争力，业绩稳健增长，未来大概率是一只绩优白马股。不过，公司所处的行业天花板也不高，50亿的国内市场、180亿的国际市场，未来能否保持高增长，取决于公司核心产品的市占率是否能进一步提升以及复合膜等新品的扩张是否顺利。